Першою ланкою монетарної трансмісії є вплив зміни ключової ставки на короткострокові ставки грошового (міжбанківського) ринку. Зазвичай, центральні банки можуть контролювати короткострокові ставки досить ефективно через регулювання ліквідності банків (за умов профіциту ліквідності центральний банк вилучає її надлишок, а у випадку дефіциту надає кошти в банківську систему).

У першому варіанті НБУ продає депозитні сертифікати та може продавати державні цінні папери з власного портфеля або використовувати операції зворотного репо (продаж цінного паперу із зобов’язанням його зворотного викупу через визначений термін часу). За умов дефіциту ліквідності НБУ може надавати кредити банкам під ліквідну заставу. Також НБУ може купувати державні цінні папери у свій портфель або проводити операції репо (купівля цінного паперу із зобов’язанням його зворотного продажу початковому продавцю через визначений термін часу).

Встановленням ключової ставки центральний банк дає сигнал ринку, який рівень ставок він бачить як оптимальний для досягнення цілей монетарної політики. Для того, аби ставки на ринку були близькими до бажаного для центробанку рівня (тобто ключової ставки), він прив’язує свої операції до рівня ключової ставки. Зокрема, за обліковою ставкою проводяться основні операції НБУ з регулювання ліквідності банків, які найбільше впливають на вартість ресурсів на міжбанківському ринку.

Для обмеження волатильності ставок на ринку НБУ також використовує операції постійного доступу з депозитними сертифікатами та кредитами овернайт за ставками на рівні мінус та плюс 1 п.п. від облікової ставки відповідно.

Вплив центрального банку на короткострокові ставки міжбанківського грошового ринку є швидким та ефективним за умови, що центральний банк не встановлює додаткових обмежень при залученні або наданні короткострокових ресурсів. Фактично у банків є вибір – проводити операції між собою або з центральним банком, тому короткострокові ставки міжбанківського ринку зазвичай коливаються в діапазоні ставок депозитних сертифікатів та кредиту овернайт від центробанку, та тяжіють до його ключової ставки.

НБУ встановлює облікову ставку з початку свого функціонування у 1992 році (повна історія встановлених ставок), проте до 2015 року вона мала дуже незначний вплив на ставки банків. На той час НБУ не використовував її як інструмент втілення політики - процентні ставки за основними операціями НБУ не були прив’язані до облікової ставки. На сьогодні запроваджена система дає можливість НБУ ефективно управляти короткостроковими ставками на міжбанківському ринку, тобто утримувати їх близько до рівня облікової ставки.

Для впливу на економічні процеси в країні більш важливими є середньо- та довгострокові процентні ставки, за якими банківська система залучає тимчасово вільні кошти і спрямовує їх туди, де на них є попит. Ці ставки за депозитами і кредитами банків формуються під впливом як рівня короткострокових ставок на міжбанківському ринку, так і структурних характеристик економіки та фінансової системи (рівня конкуренції в банківській системі, довіри до банків, інфляційних очікувань, попиту на кредити та пропозиції фінансових ресурсів у економіці тощо). При цьому у 2016-2017 роках зв’язок між короткостроковими ставками на міжбанківському ринку та ставками банків за кредитами та депозитами суттєво посилився. Це сталось завдяки налагодженню Національним банком системи управління короткостроковими ставками. У результаті суттєво знизилась їхня волатильність, а банки отримали надійний індикатор вартості грошей на ринку та легкий доступ до операцій з Національним банком для управління власною ліквідністю.

Зміни процентних ставок банків впливають на рішення населення та бізнесу, зокрема щодо вибору між споживанням/інвестиціями з одного боку та заощадженнями з іншого. Наприклад, коли ставка за депозитами зростає, домогосподарства зазвичай більше зберігають і менше споживають у короткостроковому періоді. При зростанні ставок за кредитами бізнес менше інвестує як через збільшення очікуваних виплат за кредитом, так і через очікуване зменшення попиту на свою продукцію з боку споживачів, які скоротили споживання. Відповідно, підвищення ставок призводить до зниження споживчих і інвестиційних витрат і зростання заощаджень.

Скорочення сукупного попиту на товари та послуги стримує зростання цін, і навпаки – стимулювання попиту призводить до підвищення інфляції.

Яскравий приклад впливу високих ставок на очікування низької інфляції та стабільного обмінного курсу – ситуація у банківській системі України в 2012-2013 роках: незважаючи на рецесію, що почалась у другому півріччі 2012 року, депозити населення у гривні пришвидшили зростання, коли реальні ставки (номінальні мінус інфляція) суттєво зросли, що було одним з чинників близької до нуля інфляції у ці роки.

Також короткострокові процентні ставки впливають на довгострокові ставки фінансового ринку, зокрема доходність за державними цінними паперами (облігаціями внутрішньої державної позики, ОВДП). Ці папери є найнадійнішими борговими зобов’язаннями на ринку, тобто у їхню ціну включена мінімальна на ринку премія за ризик і їхня дохідність може бути орієнтиром інвесторам для оцінки вигідності та ризику інвестицій в інші папери на ринку.

ОВДП випускаються з різними термінами обігу – від кількох місяців до кількох років. Це дозволяє на основі даних про доходність ОВДП з різними строками погашення побудувати так звану криву доходності – залежність доходності від терміну інвестування.

Окрім впливу ключової ставки на рівень інфляції через процентний та фондовий канали, для економіки, особливо такої, що має значні обсяги зовнішньої торгівлі та/або потоки іноземного капіталу, важливою є трансмісія ставки через обмінний курс.

Ще один важливий канал впливу облікової ставки – через зміну обмінного курсу. У розвинених економіках з вільним рухом капіталу він працює через появу можливості позичити кошти в одній країні (з нижчою ставкою) та купити облігації (або інший інструмент з доходністю, що залежить від ставки, наприклад, депозит) в іншій. У такому випадку збільшення ставки має призводити до зростання припливу іноземної валюти, що у свою чергу збільшує попит на національну грошову одиницю та зміцнює її.

Крім цього ефекту, в Україні випускаються облігації державної позики як у гривні, так і в іноземній валюті з різними доходностями. Тому, якщо підвищення облікової ставки призведе до зростання гривневої доходності ОВДП, але не валютної, то у інвесторів може виникнути бажання продати валютні ОВДП та купити гривневі за інших рівних умов. Аналогічно, громадяни можуть обирати між депозитами в національній валюті та іноземних. Це означає, що зміна ставок впливає на співвідношення попиту і пропозиції іноземної валюти, а отже й на обмінний курс.

У наборі товарів та послуг, що формують індекс споживчих цін (ІСЦ), за яким визначається рівень інфляції, є імпортні товари, а також вітчизняні товари, що конкурують з імпортом. У випадку багатьох імпортерів, які конкурують між собою зміна обмінного курсу гривні призводить і до корегування кінцевої ціни імпортованого товару. За зміцнення гривні до долара на ту саму суму у гривні можна купити більше товарів за долари, тобто імпорт, виміряний у доларах зростає.

Водночас, товари українського виробництва, ресурси для яких оплачуються у гривні, стають дорожчими, якщо вимірювати їхню ціну в доларах. Це робить українські товари менш конкурентними на світових ринках. Це одночасно зменшує тиск на інфляцію та погіршує зовнішньоторговельний баланс.

У набір ІСЦ входять товари кінцевого споживання, але Україна імпортує також істотну кількість сировини, що впливає на кінцеву ціну споживчих товарів. Яскравий приклад – паливо-мастильні матеріали (які Україна переважно імпортує), які є в структурі собівартості практично кожного товару через транспортні витрати. Тому зміна цін на імпортовану сировину в гривневому еквіваленті через зміну обмінного курсу також з певним лагом відображається на споживчих цінах.

Дослідження перенесення зміни обмінного курсу на зміну рівня цін, свідчить, що в залежності від швидкості зміни обмінного курсу інфляція реагує по-різному. Так, за незначної зміни номінального ефективного обмінного курсу (до 3% на квартал) є значний вплив на інфляцію (зміна курсу на 1% веде до змін інфляції на 0.71%), за помірної зміни обмінного курсу (від 3% до 16%) – практично не має впливу, а за суттєвої (понад 16%) – здійснює значно менший вплив на інфляцію. Також ревальвація має значно менший вплив на ціни за девальвацію.

Трансмісія через усі канали займає певний час, який зазвичай вимірюється кварталами. Приміром, в Україні зміна облікової ставки НБУ найбільше впливає на рівень інфляції через 9-18 місяців. Тому, часто центральні банки змінюють ключову ставку в той момент, коли згідно з наявними даними щодо інфляції необхідність цього не є очевидною – наприклад, знижують у період зростання поточної інфляції, або підвищують, коли інфляція вже знижується. Причина – центробанк провадить активну політику, що враховує не стільки поточні значення, скільки їхню найімовірнішу динаміку у майбутньому. 

Центральний банк, який проводить політику таргетування інфляції, має впливати на інфляційні очікування - забезпечувати впевненість бізнесу та населення у своїй спроможності привести інфляцію до цілі у середньостроковій перспективі.

За таких умов інфляція не створює перешкод для сталого економічного зростання. Саме інфляційні очікування визначають довгострокові інфляційні тенденції, які  враховує у своїх рішеннях:

• бізнес - щодо інвестицій, позик, ціни на власну продукцію та ресурсів, що використовуються у її створенні;
• населення - щодо розподілу наявного доходу на поточне споживання та заощадження, а також щодо оптимальної форми таких заощаджень.