Підсумки дискусії членів Комітету з монетарної політики Національного банку щодо рівня облікової ставки 16 червня 2021 року

Дата засідання: 16 червня 2021 року.
Присутні 10 із 10 членів Комітету з монетарної політики Національного банку України (КМП):

• Кирило Шевченко – Голова Національного банку України
• Катерина Рожкова – Перший заступник Голови,
• Юрій Гелетій – заступник Голови,
• Ярослав Матузка – заступник Голови,
• Дмитро Сологуб – заступник Голови,
• Олексій Шабан – заступник Голови,
• Віталій Ваврищук – директор Департаменту фінансової стабільності,
• Володимир Лепушинський – директор Департаменту монетарної політики та економічного аналізу,
• Олексій Лупін – директор Департаменту відкритих ринків,
• Юрій Половньов – директор Департаменту статистики та звітності. 

Під час засідання члени КМП приділили особливу увагу обговоренню впливу фундаментальних та тимчасових чинників на посилення інфляційного тиску 

Учасники дискусії відзначили, що інфляція у травні 2021 року прискорилася вище за прогноз Національного банку. Зростання індексу споживчих цін становило 9,5% р/р, а базового ІСЦ – 6,9% р/р. На динаміку вартості споживчого набору суттєво вплинуло подорожчання окремих високоволатильних компонентів, зокрема природного газу, соняшникової олії та продуктів її переробки, під впливом переважно короткострокових факторів. 

Споживчий попит лишався стійким. Це підтверджують високі темпи зростання роздрібної торгівлі, споживчого імпорту, продажів автомобілів та поліпшення динаміки кількості перельотів. Пожвавленню споживання сприяло зростання доходів населення. 

Водночас за окремими ознаками посилення фундаментального інфляційного тиску понад прогноз не спостерігалося.

Відновлення української економіки на початку ІІ кварталу тривало навіть без урахування ефекту низької бази порівняння минулого року. Так, у квітні зростали сезонно скориговані показники за більшістю видів діяльності – роздрібної торгівлі, будівництва, промисловості. Останньому, зокрема, сприяли високі зовнішні ціни на гірничо-металургійну продукцію. Ділові очікування підприємств покращилися, помітно пожвавився ринок праці, у тому числі й попит на робочу силу. 

Глобальна економіка теж швидко відновлювалася завдяки поширенню вакцинації, масштабним стимулам та зростаючому оптимізму. Водночас стійкий попит в умовах обмеженої пропозиції підтримував високі ціни на світових товарних ринках. На тлі подорожчання енергоносіїв та продовольства продовжувала зростати інфляція в країнах-торговельних партнерах України. 

Заходи Національного банку, спрямовані на послаблення інфляційного тиску, вже починають діяти. З одного боку, попередні підвищення облікової ставки до цього часу мали обмежений вплив на ринкові ставки, зокрема через високий рівень ліквідності банків та часові лаги монетарної трансмісії. 

З іншого – підвищення облікової ставки посилило вплив курсового каналу та каналу очікувань. Так, гривня помітно зміцнилася, зокрема внаслідок відновлення припливу портфельних інвестицій нерезидентів. 

Дещо поліпшилися курсові та інфляційні очікування бізнесу й громадян (якщо не брати до уваги результати квітневого опитування, яке через посилений карантин проводилося зі зміною методу). Інфляційні очікування аналітиків незначно погіршилися, але є близькими до інфляційного прогнозу Національного банку. 

Семеро членів КМП висловилися за збереження облікової ставки на рівні 7,5% 

Вони погодилися, що проінфляційні ризики з часу останнього монетарного рішення посилилися. Утім, поточне рішення має враховувати, що значний вплив на травневе прискорення інфляції мали чинники пропозиції переважно короткострокового характеру. Різке подорожчання окремих складових споживчого набору, на кшталт газу чи олії, не має автоматично призводити до монетарної реакції з боку Національного банку. Тим паче, що вже восени очікується сповільнення інфляції через поступове вичерпання ефекту низької бази порівняння та кращі врожаї. 

Крім того, позитивом є певна стабілізація інфляційних очікувань громадян і бізнесу останніми місяцями. Надалі поліпшенню очікувань сприятиме також ефект від зміцнення гривні та поступове вичерпання психологічного ефекту від підвищення цін, яке вже відбулося.

Кілька учасників дискусії звернули увагу на інертність ринкових ставок після двох підвищень облікової ставки та зауважили, що зараз логічніше підсилити трансмісію через згортання антикризових монетарних заходів, зокрема довгострокового рефінансування. Натомість можливий перегляд ставки краще відтермінувати на липень, коли з’являться новий макроекономічний прогноз та більша визначеність щодо динаміки світових товарних та фінансових ринків. 

Ще один учасник дискусії звернув увагу на нетиповий характер нового економічного циклу у світі. Цей цикл характеризується значними шоками пропозиції, переважно директивного походження, низькими ставками і обмеженою спроможністю центральних банків впливати на інфляційні процеси. Можна реагувати на ці чинники інфляції підвищенням ставки, пригнічуючи попит до нового рівня пропозиції. Утім, в умовах інертності процентного каналу монетарної трансмісії стримати інфляцію може допомогти курсовий канал. 

Саме тому, на його думку, важливо продовжувати дотримуватися режиму гнучкого курсоутворення, й надалі, якщо пропозиція валюти переважатиме попит, не стримувати помірну ревальвацію в умовах нарощування експортних продажів і пожвавлення інтересу інвесторів до ОВДП.

Троє членів КМП висловилися за підвищення облікової ставки до 8%

Один із учасників дискусії зауважив, що монетарна політика Національного банку досі залишається стимулюючою, зокрема ключова ставка є значно нижчою за свій нейтральний рівень. Водночас економіка вже відновлюється і є потреба в стримуванні інфляції. Це вказує на необхідність відповідної та послідовної реакції Національного банку в бік нормалізації монетарної політики. 

Кілька учасників дискусії поставили під сумнів швидкоплинність поточного інфляційного шоку. Після рецесії зазвичай відбувається прискорене відновлення в розвинених країнах, що матиме безпосередні наслідки для ситуації в Україні. З огляду на світові тенденції Національному банку може бути складно повернути інфляцію до цілі на горизонті монетарної політики (9-18 місяців).

Деякі члени КМП погодилися, що в умовах суттєвого посилення інфляційного тиску та тривалої невизначеності в перемовинах з МВФ підвищення облікової ставки є логічним і послідовним кроком. Натомість приплив портфельних інвестицій нерезидентів, що сприяє зміцненню гривні, може бути короткостроковим. 

За словами одного з учасників дискусії, крім тимчасових проінфляційних факторів, в Україні зберігається також і стійкий споживчий попит. Центробанки країн, ринки яких розвиваються, зараз активно переходять до нормалізації своїх монетарних політик. І хоча Національний банк України одним із перших у світі почав підвищувати облікову ставку цього року, ринок чекає відповідної реакції й на подальше відхилення інфляції від цілі та прогнозної траєкторії. 

На його думку, можна очікувати певний позитивний ефект від ревальвації гривні, проте аргументувати збереження ставки такими очікуваннями неправильно. Він додав, що попередні зміни облікової ставки ще не повністю відобразилися в ринкових ставках. Еластичність останніх могла знизитися, зокрема, через тривалий період дезінфляції. Утім, монетарна трансмісія завжди працює з часовим лагом – зниження ставок за депозитами вже призупинилося, а наступними місяцями має розпочатися зворотний рух. 

Кілька учасників дискусії погодилися, що ймовірне прискорення інфляції до двознакових величин, спричинене навіть виключно тимчасовими чинниками, загрожує нелінійним розбалансуванням очікувань.

Під час обговорення прогнозної траєкторії облікової ставки думки членів КМП розділилися навпіл 

На думку п'ятьох учасників дискусії, Національному банку доведеться надалі підвищувати облікову ставку в цьому році, щоб забезпечити повернення інфляції до цілі 5% у 2022 році. Натомість інша половина учасників не виключає, що попередні підвищення облікової ставки та згортання антикризових монетарних заходів можуть виявитися достатніми для послаблення інфляційного тиску. 

Рішення щодо збереження ключової ставки на рівні 7,5% річних було ухвалене Правлінням Національного банку України на засіданні з питань монетарної політики 17 червня 2021 року.