Підсумки дискусії членів Комітету з монетарної політики Національного банку щодо рівня облікової ставки 20 січня 2021 року

Дата засідання: 20 січня 2021 року.
Присутні 10 із 10 членів Комітету з монетарної політики Національного банку України (КМП):

• Кирило Шевченко – Голова Національного банку України,
• Катерина Рожкова – Перший заступник Голови,
• Юрій Гелетій – заступник Голови,
• Ярослав Матузка – заступник Голови,
• Дмитро Сологуб – заступник Голови,
• Олексій Шабан – заступник Голови,
• Віталій Ваврищук – директор Департаменту фінансової стабільності,
• Володимир Лепушинський – директор Департаменту монетарної політики та економічного аналізу,
• Олексій Лупін – директор Департаменту відкритих ринків,
• Юрій Половньов – директор Департаменту статистики та звітності. 

Під час засідання члени КМП приділили особливу увагу обговоренню посилення інфляційного тиску наприкінці 2020–початку 2021 року.

Учасники дискусії відзначили, що наприкінці року інфляція прискорилася й сягнула центральної точки цільового діапазону 5% ± 1 в. п. Утім, імпульс для подальшого пришвидшення та відхилення інфляції від цілі зберігатиметься і у першій половині 2021 року. Зокрема, вже в січні поточного року очікується вихід інфляції за верхню межу цільового діапазону.

З одного боку, головні чинники прискорення інфляції здебільшого є тимчасовими та переважно знаходяться поза межами впливу монетарної політики. Зокрема, потенційна зміна облікової ставки в січні не може знівелювати ефекти від гірших минулорічних врожаїв, перенесення слабшого курсу гривні, подорожчання енергоносіїв та підвищення окремих тарифів. Вплив цих чинників здебільшого вичерпається у другій половині року навіть без реакції з боку монетарної політики. 

Водночас спостерігається посилення фундаментального інфляційного тиску. Реальні доходи громадян продовжують зростати унаслідок розширення соціальної підтримки населення, а також підвищення зарплат, зокрема й мінімальної. Ускладнені правила перетину кордонів обмежують міжнародний туризм, що сприяє збільшенню витрат всередині країни. Крім того, зберігаються високі обсяги переказів коштів з-за кордону. З огляду на високі показники роздрібної торгівлі, пандемія несуттєво стримує стрімке зростання споживчого попиту.

Крім того, в грудні 2020 року погіршилися інфляційні очікування більшості респондентів. Цей сплеск може бути тимчасовим, адже громадяни зазвичай емоційно адаптують очікування до поточної ситуації. Так, негативна реакція може бути зумовлена підвищенням цін на товари щоденного вжитку та комунальні платежі. Водночас усі учасники дискусії погодилися, що розбалансування очікувань збільшує ризики посилення інфляційного тиску, тому моніторингу настроїв бізнесу та громадян варто приділити особливу увагу.

Швидке відновлення світової економіки та масштабні програми стимулювання в розвинених державах підтримують високі ціни на товарних ринках. Також зростає інфляційний тиск з боку країн−торговельних партнерів України через активізацію ділової активності та девальваційні ефекти в деяких із них. Водночас оптимізм інвесторів на тлі надм’яких монетарних умов, початку вакцинації проти коронавірусу в світі та оголошення нових фіскальних стимулів у США вже зумовив значне надходження капіталу на ринки, що розвиваються. Приплив портфельних інвестицій в Україну теж відновився. Це створює передумови для послаблення інфляційного тиску через канал валютного курсу.

Українська економіка теж відновлюється швидше, ніж очікувалося. Сукупний попит як зовнішній, так і внутрішній зростає. М’яка фіскальна та монетарна політика підтримали вихід економіки з кризи. Зі свого боку, Національний банк поліпшив оцінку скорочення ВВП у 2020 році з 6% до 4,4%. Очікується, що в поточному році економіка майже надолужить втрати від коронакризи. Утім, настрої бізнесу все ще залишаються песимістичними, зокрема через січневий локдаун.

Вісім із десяти членів КМП висловилися за збереження облікової ставки на рівні 6%, утім по-різному оцінили ризики для інфляційного розвитку.

Більшість членів КМП поділяли думку, що інфляційний тиск зростатиме й надалі та вимагатиме реакції з боку Національного банку вже найближчим часом. Утім, підвищення ставки вже у січні може бути передчасним. Необхідно зважати, що чинники поточного прискорення інфляції мають здебільшого тимчасовий характер та переважно є малочутливими до зміни облікової ставки. Тож після прискорення інфляції у найближчі місяці надалі на горизонті дії монетарної політики можна очікувати на поступове послаблення інфляційного тиску.

Як зауважив один із членів КМП, ризики для базового прогнозу інфляції наразі збалансовані. В динаміці ринкових ставок не спостерігається сигналів про відчутне погіршення очікувань. Ставки за більшістю депозитних та кредитних продуктів банків, а також за гривневими ОВДП на первинному та вторинному ринках знижувалися впродовж останнього місяця. Збереження облікової ставки відповідає очікуванням учасників ринку і дасть сигнал про підтримку економічного зростання.

На думку іншого члена КМП, таке рішення позитивно впливатиме на ринок кредитування, відновлення якого є одним із пріоритетів Національного банку. Підприємства потребують таких сигналів, адже вони все ще песимістично налаштовані щодо майбутнього розвитку та схильні радше скорочувати штати працівників, ніж розширювати. Крім того, підвищення ставки могло б погано позначитися на настроях бізнесу після січневого локдауну.

Декілька учасників дискусії зауважили, що надалі інфляційний тиск буде послаблюватись. Тому, на їх думку, проактивність із підвищенням ставки в цій ситуації може бути зайвою, тоді як передбачуване рішення заспокоюватиме ринок.

Крім того, як зазначив один з членів КМП, вірогідним є повторення сценарію 2019 року зі стрімким припливом іноземного капіталу в Україну. Це супроводжуватиметься зміцненням гривні й послабленням тиску на споживчі ціни. Наприкінці 2020 − початку 2021 року іноземні інвестори вже відновили інтерес до державних цінних паперів України, а з огляду на м’які монетарні умови у світі цей тренд може зберігатися впродовж усього року.

За словами двох членів КМП, поточний вибір між збереженням та підвищенням облікової ставки є дуже непростим. Вже в січні очікується вихід інфляції за межі цільового діапазону. Очікувати на дезінфляційні ефекти пандемії вже немає сенсу, адже економіка відновлюється, попит стрімко зростає, а ризик нових локдаунів слабшає з огляду на початок вакцинації в світі. Фактор невизначеності теж втрачає свій вплив, адже громадяни та бізнес адаптувалися до діяльності в умовах карантинних обмежень. Ймовірний приплив капіталу також варто оцінювати консервативно. На їх думку, повторення сценарію 2019 року не буде, адже, попри велику кількість грошей у світі, сьогодні інвестори мають стриманіші оцінки щодо розвитку України. Зокрема, результати останніх аукціонів Міністерства фінансів свідчать, що нерезиденти не готові вкладатися в довгострокові ОВДП, а затримка в програмі з МВФ може додатково стримувати їх від нарощення інвестицій в Україну. Якщо ж уряд робитиме ставку на продаж коротких ОВДП, це призведе до утворення нових піків боргового навантаження у 2021−2022 роках і посилить тиск на державні фінанси. Тож підстави для проактивного підвищення ставки є вже зараз.

Утім, як зазначили ці учасники дискусії, на користь поточного збереження ставки свідчать кілька факторів. По-перше, вплив проінфляційних чинників, що перебувають поза межами дії монетарної політики, все ж є визначальним і до того ж короткостроковим. Натомість динаміка базової інфляції, значно чутливішої до облікової ставки, є стриманішою. По-друге, збереження облікової ставки підтримає відновлення економіки після січневого локдауну. По-третє, різниця в сценарії між збереженням та незначним підвищенням ставки вже зараз буде не такою помітною. Водночас згідно з експертними опитуваннями утримання ставки є найвірогіднішим та найоптимальнішим варіантом, отже таке рішення не матиме негативного впливу на очікування. Відтак можна відтермінувати підвищення ставки до березня, коли сформується чіткіша картина щодо розвитку пандемії, співпраці з МВФ та припливу іноземного капіталу.

Двоє членів КМП висловилися за підвищення облікової ставки до 6,5%.

Ці учасники дискусії акцентували увагу на значно сильнішому інфляційному тиску, ніж передбачав жовтневий макропрогноз. Вони також зійшлися на думці, що з огляду на неминучість підвищення облікової ставки, це необхідно зробити вже зараз.

Один із цих членів КМП наголосив, що рішення стосовно підвищення ключової ставки визріло і його треба вчасно ретранслювати ринку. Така проактивна позиція дасть чіткий сигнал про готовність Національного банку забезпечити цінову стабільність. Натомість відтермінування підвищення облікової ставки лише створюватиме додаткову невизначеність для учасників ринку й підриватиме їх довіру до послідовності монетарної політики. Крім того, не лишилося сумнівів щодо стійкості відновлення споживчого попиту – реальні доходи громадян зростають і фундаментальний інфляційний тиск з боку попиту теж посилюється.

Інший член КМП, який також виступив за підвищення облікової ставки, звернув увагу на зовнішні чинники. За його словами, кошти, виділені в межах додаткових масштабних програм стимулювання економіки в розвинених країнах, зрештою опиняться на товарних та фондових ринках і посилюватимуть зовнішній інфляційний тиск. Він зазначив, що внутрішні інфляційні очікування вже погіршилися. Тому, зважаючи на прогнозоване прискорення інфляції вище цільового діапазону в найближчі місяці, слід реагувати обліковою ставкою вже зараз. Далі це може сприйматися вже як запізніла реактивна позиція.

Під час обговорення прогнозної траєкторії облікової ставки думки членів КМП також розділилися, хоча переважна більшість вважає підвищення облікової ставки у 2021 році неминучим.

Більшість членів КМП схиляються до помірного підвищення облікової ставки до 6,5-7% упродовж наступних місяців. Це має посприяти послабленню фундаментального інфляційного тиску та поліпшенню інфляційних очікувань, а відтак допоможе поступово сповільнити інфляцію та повернути її в цільовий діапазон 5% ± 1 в. п. на початку 2022 року.

Натомість декілька членів КМП вважають, що підвищення облікової ставки не знадобиться з огляду на тимчасовий характер проінфляційних чинників та ймовірні компенсатори, зокрема приплив іноземного капіталу. На думку одного з них, останній чинник буде достатньо потужним і навіть дозволить Національному банку дещо знизити облікову ставку до нового рекордного рівня.  

Рішення щодо встановлення ключової ставки на рівні 6,0% річних було ухвалене Правлінням Національного банку України на засіданні з питань монетарної політики 21 січня 2021 року.